Облігації США більше не рятують від кризи: чому тихі гавані мовчать

Є одне з найміцніших правил в інвестуванні: коли акції падають, облігації зростають. Особливо американські казначейські облігації — трежеріз. Коли ринки в паніці, інвестори з усього світу «тікають у якість» і скуповують американський держборг. Дохідність трежерізів падає (ціна зростає), а портфель, збалансований між акціями та облігаціями, пом'якшує удар.

Так було у 2008 році. Так було у 2020-му. Так працювала класична модель 60/40 протягом чотирьох десятиліть.

Поточна криза зламала цю логіку. Починаючи з того моменту, як в лютому 2026 року розпочалася американо-іранська війна і закрилася Ормузька протока, дохідність 10-річних трежерізів зросла з 3,96% до 4,31% — тобто ціна облігацій впала. Дохідність 30-річних досягла 4,88%. Одночасно падали акції, долар і облігації.

Це не дрібна технічна флуктуація. Це структурний злам у поведінці ринку, який варто розуміти кожному, хто тримає будь-який вид заощаджень.

Як мала б виглядати «нормальна» реакція

Щоб зрозуміти, що пішло не так, потрібно спочатку пояснити, чому облігації традиційно вважаються «тихою гаванню».

Американські казначейські облігації — це боргові зобов'язання уряду США. Вони вважаються найбезпечнішим активом у світі з кількох причин: уряд США ніколи не оголошував дефолт за своїм суверенним боргом у національній валюті, долар є домінуючою резервною валютою, а ринок трежерізів — найглибшим і найліквіднішим на планеті.

Коли інвестори по всьому світу налякані, вони хочуть позбутися ризикових активів і «сховатися» в чомусь надійному. Найнадійніший варіант — трежеріз. Масовий попит на них піднімає ціну і знижує дохідність. Ось так виглядає «втеча в якість» у класичній формі.

Протягом останніх 40 років ця закономірність була настільки стабільною, що стала основою для цілого жанру портфельного управління: модель 60/40 (60% акцій + 40% облігацій). Логіка проста: коли акції падають у кризу, облігаційна частина зростає і пом'якшує втрати. Диверсифікація досягається майже автоматично.

Чому цього разу все навпаки

Нинішня криза відрізняється від попередніх одним ключовим елементом: вона є шоком пропозиції, а не шоком попиту.

Більшість фінансових криз — рецесії, банківські кризи, пандемія — це шоки попиту: люди і компанії різко скорочують витрати, економіка гальмує, інфляція знижується, і Федеральна резервна система може знизити ставки. У цьому сценарії облігації ростуть: нижчі ставки підвищують їхню ціну, а низька інфляція зберігає реальну прибутковість.

Нинішня криза починається з нафтового шоку: Ормузька протока заблокована, нафта стрибнула до $110–115 за барель. Це шок пропозиції. Він збільшує витрати виробництва, підвищує ціни для споживачів і розкручує інфляцію — не знижуючи, а підвищуючи її. Одночасно він сповільнює зростання економіки, оскільки дорога енергія — це податок на всі витрати.

Результат — стагфляція: одночасне уповільнення зростання і прискорення інфляції. Це найгірша комбінація для центрального банку: ФРС не може знизити ставки, не ризикуючи ще більше розігнати інфляцію. Але й не може підвищити ставки, не ризикуючи добити ослаблену економіку.

У стагфляційному сценарії очікування щодо інфляції переважають над очікуваннями зниження ставок. Ринок облігацій закладає вищу інфляцію — і вимагає вищої дохідності, щоб компенсувати знецінення майбутніх купонних виплат. Вища дохідність = нижча ціна облігацій.

Дослідження CNBC задокументувало це явище ще на початку березня: дохідність британських гілтів, німецьких бундів і французьких OAT рухається у схожому напрямку, тоді як «безпечний прихисток» традиційно передбачав зниження дохідності в усіх цих інструментах.

Чому ще іноземні інвестори продають трежеріз

Нафтовий ефект — не єдина причина. Нью-Йоркський ФРС зафіксував погіршення ліквідності ринку трежерізів ще з квітня 2025 року, ще до початку поточного конфлікту.

Є ще один системний фактор: бюджетний дефіцит США перевищує $2 трлн на рік. Щоб його фінансувати, Казначейство США постійно випускає нові облігації. Ринок все більше ставить питання: хто буде купувати весь цей борг? Якщо іноземні центральні банки (Китай, Японія, Саудівська Аравія) скорочують свої портфелі трежерізів — а є ознаки саме цього — для залучення нових покупців потрібно запропонувати вищу дохідність.

Зовнішні покупці частково замінюються внутрішніми — американськими банками, пенсійними фондами, фондами грошового ринку. Але внутрішній ринок має обмежену ємність при поточних ставках. Рівноважна ціна — вища дохідність.

Що означає злам моделі 60/40

Якщо облігації не захищають від падіння акцій, а навпаки, теж знижуються — класична диверсифікаційна логіка не працює. Це вже траплялося у 2022 році: тоді ФРС різко підвищувала ставки через інфляцію після пандемії, і і акції, і облігації впали одночасно, завдавши власникам 60/40-портфелів двозначних збитків.

Нинній ситуація відтворює 2022 рік, але з іншою точкою відліку. Тоді інфляція прийшла через надмірний попит після COVID-стимулів. Зараз — через нафтовий шок і тарифну ескалацію. Механізм різний, але результат для облігацій той самий: вони не виконують роль подушки безпеки.

Для інвесторів, котрі звикли думати «у мене є і акції, і облігації, тому я захищений», це важливий момент переосмислення. Диверсифікація між акціями та облігаціями захищає від одного типу ризику (рецесія + зниження ставок), але не від іншого (стагфляція + зростання ставок).

Які активи традиційно захищають при стагфляції

Якщо класична модель 60/40 ламається, постає питання: що насправді захищає?

Históричний досвід стагфляції 1970-х — найбагатше джерело прецедентів. В умовах нафтових шоків ОПЕК (1973 і 1979) найкраще себе почували:

• Золото — зросло в рази за десятиліття стагфляції.
• Нафтові та газові компанії — прямі бенефіціари дорогої нафти.
• Нерухомість — у поєднанні з реальними активами захищає від знецінення грошей.
• Сировинні товари широко — метали, агро, енергоносії.

Облігації у 1970-х показали одні з найгірших реальних (скоригованих на інфляцію) прибутків за весь XX сторіч. Акції виглядали краще, але також постраждали. Диверсифікація порятувала лише тих, хто розумів, від чого потрібно захищатися.

Зверніть увагу: золото вже відреагувало — ціна побила рекорди. Нафтові акції зростають. Це прямий прояв того, що ринок зараз «цінує» як захист у поточному середовищі.

Що це означає для українських інвесторів

Для України ситуація з трежерізами має кілька непрямих, але реальних наслідків.

Вартість зовнішнього фінансування. Більша частина зовнішнього боргу України і боргів розвинутих країн-донорів номінована у доларах і пов'язана з дохідністю трежерізів як базовою ставкою. Якщо 10-річна дохідність зростає, вартість нових позик для суверенних позичальників зростає разом з нею.

Ризик для ринків, що розвиваються. Вище дохідності трежерізів означає вищу «безризикову ставку» у порівнянні, з якою оцінюються всі ризикові активи. Це тиснить на ОВДП-спреди, єврооблігації і загальний апетит до ризику щодо України.

Гривневі заощадження і валютний вибір. Якщо ви тримаєте заощадження в доларах і плануєте «переховатися» в трежерізах або американських облігаційних ETF — поточна ситуація нагадує, що долар і трежеріз — це не синоніми захисту. Долар може слабнути, а трежеріз — падати одночасно.

Практичний висновок

Злам кореляції між акціями та облігаціями — це не постійний стан ринку. Він характерний для певного типу криз: стагфляційних, спричинених шоками пропозиції. Коли інфляція знову повернеться до цільових рівнів або ФРС зможе відновити цикл зниження ставок, класична захисна функція облігацій відновиться.

Але поки цього не сталося, кілька практичних думок:

• Не вважайте «облігації» синонімом «захист». Вид облігацій і макросередовище важать не менше, ніж сам факт наявності облігацій у портфелі.
• Дохідність 10-річних трежерізів — ключовий показник. Якщо вона наближатиметься до 4,5% і вище, тиск на всі ризикові активи посилиться ще більше.
• Диверсифікація по класах активів, а не лише між акціями та облігаціями. Реальні активи — нерухомість, золото, commodities — у поточному середовищі виконують захисну функцію краще, ніж традиційні інструменти з фіксованим доходом.

Підсумок

Зростання дохідності трежерізів під час геополітичного конфлікту — це не помилка ринку. Це ринок правильно відображає реальність: нафтовий шок підвищує інфляційні очікування, а вищі очікування інфляції вимагають вищої дохідності для компенсації. Модель 60/40, яка добре працювала при рецесійних шоках попиту, дає збій при стагфляційних шоках пропозиції.

Для інвестора ключовий урок: не будуйте портфель навколо одного сценарію. Диверсифікація, яка захищає від рецесії, може не захистити від стагфляції — і навпаки. Розуміння, при якому типі кризи які активи грають захисну роль, є важливішим, ніж будь-яке конкретне алокаційне рішення.