Україна не виконала всі структурні маяки МВФ за I квартал: $690 млн під питанням

У квітні 2026 року з'ясувалося, що Україна не виконала жодного із трьох структурних маяків, передбачених програмою Розширеного фінансування (EFF) МВФ за підсумками I кварталу. За даними Interfax Ukraine і bne IntelliNews, пропущені орієнтири:

1. Скасування ПДВ-пільг для ФОП — парламент не прийняв відповідну реформу податку на додану вартість для фізичних осіб-підприємців у встановлені строки.
2. Конкурсне призначення голови Державної митної служби — керівник відомства не був призначений через прозору конкурсну процедуру.
3. Посилення процедур наглядових рад держбанків — реформа корпоративного управління в державних банках не відбулася у запланований строк.

Найближчий транш у розмірі $690 млн залежить від виконання цих умов. Kyiv Post повідомляє, що Україна намагається прискорити процес, розбивши масштабну податкову реформу на чотири окремих законопроєкти для полегшення проходження через парламент. Очікується місія МВФ для оцінки стану виконання.

Для інвестора, що стежить за українськими активами, це не просто адміністративна затримка. Це безпосередній ризик для фіскального календаря країни.

Як влаштовані програми МВФ: основи

Щоб зрозуміти, чому затримка одного траншу важлива, потрібно розуміти логіку програм МВФ.

МВФ не є грантовим донором. Він надає позики на пільгових умовах — нижчих за ринкові ставки — в обмін на реформи, які мають покращити економічну стійкість країни-позичальника. Кожна програма передбачає серію оглядів (reviews) — зазвичай раз на квартал або раз на півроку.

Огляд — це момент, коли місія МВФ приїжджає в країну, перевіряє виконання умов і готує рекомендацію для Ради директорів. Якщо рекомендація позитивна — наступний транш затверджується і перераховується. Якщо ні — транш затримується до усунення порушень.

EFF (Extended Fund Facility), за якою Україна отримала $8,1 млрд, — це трирічна програма з умовами середньострокових структурних реформ: бюджетної консолідації, дерегуляції, антикорупційних заходів, реформи держуправління. Структурні маяки — це конкретні, вимірювані кроки, що повинні бути виконані до кожного огляду.

Важлива деталь: МВФ може надавати відступи (waivers). Якщо країна не виконала маяк, але переконала Фонд, що прогрес іде і причини затримки є поважними, огляд може бути завершений позитивно. Це звичайна практика. Але кожне відступлення знижує кредитну репутацію в очах Фонду і ускладнює наступні переговори.

Чому ці конкретні маяки важливі

Три пропущені маяки — не випадкові адміністративні дрібниці. Кожен із них пов'язаний із ширшою реформною програмою, яка впливає на бюджетні доходи і інвестиційний клімат.

Реформа ПДВ для ФОП — спірна зміна, спрямована на скасування пільг, що дозволяли значній частині підприємців уникати ПДВ. Її прийняття означало б надходження мільярдів додаткових гривень до бюджету. Парламентський спротив реформі пов'язаний з лобіюванням з боку малого і середнього бізнесу.

Митна служба — одне з найбільш корупційно вразливих відомств в Україні. Конкурсне призначення керівника мало стати сигналом реформи. Затримка вказує на продовження відомчих патронажних призначень.

Наглядові ради держбанків — Приватбанк, Ощадбанк, Укрексімбанк разом контролюють близько 50% активів банківської системи. МВФ послідовно наполягає на незалежному корпоративному управлінні цих банків, щоб запобігти пов'язаному кредитуванню і нецільовому використанню державних коштів.

Відсутність прогресу в усіх трьох напрямках одночасно — сигнал, що в Україні є системна проблема зі своєчасним виконанням реформних зобов'язань.

Що $690 млн означають у контексті фіскального балансу

Щоб зрозуміти масштаб ризику, потрібно поглянути на структуру фінансування бюджету України у 2026 році.

Загальний бюджет на 2026 рік передбачає витрати близько €52 млрд еквівалента. Значна частина цієї суми покривається за рахунок зовнішньої допомоги, яка будується на трьох стовпах:

• МВФ — програма EFF на $8,1 млрд.
• ЄС — пакет €90 млрд, заблокований угорським вето (вибори 12 квітня).
• Двосторонні донори — США, Велика Британія, Японія, Канада та інші.

Якщо один із цих стовпів послаблюється — тиск на інші зростає. $690 млн, якщо транш не буде перерахований вчасно, — це приблизно 1,3% від усіх річних бюджетних витрат. Звучить не катастрофічно — але затримка транзакції у середині бюджетного року означає дірку в касі, яку потрібно закрити чимось іншим: додатковим випуском ОВДП або короткостроковим РЕПО через Національний банк.

Наслідки для ОВДП і валютного ринку

Затримка МВФ-траншу впливає на ОВДП через кілька каналів.

Прямий канал: збільшення внутрішніх запозичень. Якщо зовнішній транш затримується, Міністерство фінансів може збільшити обсяг первинних аукціонів з ОВДП. Більше пропозиції при тому ж попиті означає необхідність запропонувати вищу дохідність для залучення інвесторів.

Непрямий канал: сигнал ризику. Ринки уважно стежать за виконанням програм МВФ як за індикатором реформного прогресу і макростабільності. Якщо новини про невиконання маяків стануть публічними і резонансними, це може розширити спред між ОВДП і більш безпечними інструментами.

Валютний канал: тиск на резерви. МВФ-транші переважно надходять як поповнення валютних резервів НБУ, а не через прямий переказ у Держказначейство. Валютні резерви — це буфер, що дозволяє НБУ підтримувати стабільність гривні. Затримка $690 млн у цей буфер означає, що НБУ має менше маневру для валютних інтервенцій у разі тиску на гривню.

Що відбуватиметься далі

Ситуація не є безповоротньою. МВФ і Україна мають усталені механізми роботи з подібними ситуаціями.

Найімовірніший сценарій: місія МВФ приїде, проведе переговори, Україна надасть план виконання. Якщо план переконливий і частина умов буде виконана до завершення огляду — Рада директорів МВФ може затвердити транш із відступленнями або умовно. Цей процес займає від 4 до 12 тижнів після початку переговорів.

Ризиковий сценарій: якщо податкова реформа завалиться в парламенті або призначення у митниці знов відбудеться без конкурсу, МВФ може призупинити програму до наступного огляду. У цьому разі затримка розтягнеться на квартал і більше — і стане реальним фіскальним тиском.

Позитивний сигнал: Kyiv Post повідомляє про активне розщеплення реформ на дрібніші законопроєкти — це ознака, що уряд розуміє ризики і намагається з ними впоратися.

Практичний висновок для інвестора

Якщо ви інвестуєте в ОВДП, стежте за двома ключовими датами:

1. Місія МВФ: коли вона розпочне роботу в Україні — це сигнал, що переговори про транш активно ведуться.
2. Голосування в парламенті: прийняття хоча б однієї або двох із чотирьох запропонованих податкових змін суттєво підвищить шанси на швидке затвердження траншу.

Для власників ОВДП у гривні безпосередній ризик обмежений: МВФ-транші зазвичай не впливають на внутрішні ставки за один-два тижні. Але якщо затримка затягнеться до наступного аукціону Мінфіну — дохідність первинних аукціонів варто відстежувати уважніше.

Підсумок

Провал трьох структурних маяків МВФ за один квартал — це не катастрофа, але й не тривіальна подія. Це сигнал про системні труднощі з реформним порядком денним у парламенті та виконавчій владі. $690 млн у контексті бюджету України — це значний буфер, затримка якого потребує заповнення з інших джерел.

Для роздрібного інвестора, що тримає ОВДП, найважливіший висновок: стежте за зовнішніми фінансовими стовпами бюджету так само уважно, як за внутрішньою дохідністю. Коли один із стовпів хитається, це врешті-решт відображається на рівні ставок, обмінному курсі і загальній фінансовій стабільності.